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      [ 学习园地 · 第一百六十五期 ]这样的业务发展模式不被认可——科创板IPO失败案例深度分析之五
      发布人:huating??? 发布时间:2020-09-04 15:58:56???

      前言

      在注册制改革的大背景下,感觉企业上市好像变得容易了。因为从数据来看,根据我们的统计,截止2020年9月1日,发审委、科创板上市委、创业板上市委、精选层挂牌委一共审核了335家企业,其中325家企业顺利过会,通过率高达97%。短短8个月时间,如此多的企业通过审核以及如此高的通过率都创了历史新高。从这点可以看出,目前监管机构不仅审核速度明显加快,往往一周十几家企业批量过会,而且通过效率明显提升。如此种种迹象,让一些想通过上市进一步发展的企业蠢蠢欲动,感觉错过这个村就不会再有下一个店了。所以可以看到最新统计数据显示的目前各个板块排队的企业综合接近800家,辅导的企业接近1400家,这个数据也创了历史新高。在这2200家的预备役中,实力不够,仅仅是抱着侥幸心理冲关的企业数量占比到底有多大我们不得而知,但是可以肯定的是,这里面一定有滥竽充数的企业。

      在这里我们可以很负责任地告诉大家,根据我们的研究,监管机构仅仅是审核理念发生了变化,但是审核尺度并未变得宽松。所以实力不济的企业还是需要抱着敬畏的心理,好好提升实力,规范运作,等准备好以后再上市不迟。不然就会像下面这家企业一样,带病强行闯关,最后的结果必然差强人意。

      2020年9月1日,科创板上市委审核了2家企业,分别是精英数智科技股份有限公司(简称:精英数智)和科兴生物制药股份有限公司(简称:科兴生物),科兴生物顺利过会,精英数智惨遭被否。根据我们的统计,2020年1月1日——2020年9月1日,科创板上市委一共审核了108家企业,106家企业顺利过会(审核以第二次的结果为准),1家被否,1家暂缓表决,通过率高达98.15%??梢运瞪匣岬钠笠导负醵脊?,就在各自皆大欢喜,造富速度加快的档口,精英数智来给大家泼了个冷水。这样的结果是精英数智的股东不愿看到甚至是没有料到的,毕竟前面没有一家企业被否。这也给后面冲关的企业做了个反面教材,后续拟IPO企业可以对标精英数智,如果连精英数智的条件都达不到,奉劝一句,趁早撤吧。因为高通过率是给那些符合要求的企业看的,条件不够,你就会是那1%里面的企业。

      接下来就好好分析一下这“百里挑一”的精英数智到底被否的核心原因是什么。


      企业基本情况

      精英数智是一家为煤炭等高危行业提供以自主软件为主的安全生产监测及管理整体解决方案的高新技术企业,产品和服务面向煤矿等高危行业企业、安全监管部门、保险及安全服务机构。

      公司业务以系统集成为主要表现形式,公司自主软件产品需以系统集成的方式完成交付,配套软硬件、安装施工等内容与公司自主软件共同构成公司为客户提供的整体解决方案的组成部分,系统集成项目最终作为一个整体成为公司交付给客户的产品。

      公司的产品和服务体系涵盖了安全生产的数据采集、传输、智能感知及智能分析预警等各个方面,最终体现为满足企业端、监管端、保险和安全服务机构端等多方需求的各类安全生产风险智能监测系统。公司的主要产品和服务分类如下:

       1.png

      报告期内主要财务指标如下:

       2.png


      业务模式不被认可

      具体来说就是精英数智的营销模式及获取订单的方式异于同行。

      精英数智营销模式根据合同签订对象的不同分为直销和非直销两种,直销模式又分为两种情形,第一类是发行人与项目服务商合作开发项目,由项目服务商协助发行人获取订单,并协助发行人进行客户关系维护及后期回款工作;第二类是发行人独立开发项目,由发行人独立进行市场拓展并获取订单。

      上述所说的项目服务商就是精英数智为了迅速占领市场而设立的营销模式,这样的模式为什么会受到监管机构的质疑,我认为可能有以下几个方面的因素:

      第一,占比大。报告期内,精英数智有项目服务商参与的项目收入情况如下:

      3.png 

      从上表可以看出,精英数智有项目服务商参与的项目收入占营业收入的比例很高,而且趋势明显持续增长。明显是靠着项目服务商的关系才能有项目,不仅反映出企业缺乏独立开发市场的能力,更能反映出企业核心技术先进性存在问题。

      第二,不具有量化关系。在招股书中,精英数智说道,项目服务费一般以项目毛利率、所属区域的市场竞争情况、市场成熟度和项目实施复杂度为依据确定费用,项目服务费与销售合同金额之间不具有稳定的量化关系。这就是企业想定多少就定多少,反正除了当事人,没人知道为什么会定这个费用。而且由于没有客观依据,中介机构根本没法核查费用的真实性。

       4.png

      第三,不符合行业惯例。招股书中,精英数智明确表示,项目服务商协助销售是公司的商业模式,具有商业合理性,但是不符合行业惯例。我们看其他可比公司,梅安森采取以运维及数据服务为核心的销售模式,以直销为主,经销为辅,已建立起覆盖全国的营销网络。龙软科技的销售模式分为直销与非直销两大类,获取订单主要为通过招投标、议标、创新性科研项目、单一来源采购及商务谈判等多种形式。非直销模式的合同条款与直销模式的合同条款完全一致,不存在共同招投标承做项目及利润分成的情况,不存在三方结算情形。无论梅安森还是龙软科技均是自主开拓市场,未提到需要项目服务商帮助承揽项目的情况。

      第四,理由不充分。精英数智之所以需要项目服务商开拓业务,是由于公司因受服务人员数量及服务地域限制,在煤矿的安全生产风险智能监测业务需求快速增长的背景下,需要快速占领市场,所以需要项目服务商协助发行人获取订单,并协助发行人进行客户关系维护及后期回款等工作。相应的精英数智会将部分工程实施服务,包括基础施工、软硬件调试和运维服务等交给项目服务商完成。

      说是受服务人员数量及服务地域限制,可是精英数智收入来源90%都在山西省内,一个省内的业务都受地域限制,也没见龙软科技、梅安森这样业务遍及全国的提到受地域限制需要项目服务商的介入。这些企业都是直接设置办事处,拓展业务区域。

      再说了,感觉做精英数智的项目服务商真不容易,要干的活儿真多。又要帮忙拉业务,还要维护客户关系,还要帮助后期回款,还要做基础施工、软硬件调试和运维服务。也不知道是不是付出和回报不成正比,明显很多项目服务商不合格嘛。比如说应收账款的问题,帮助后期回款,为什么这应收账款还这么多,增长也这么大呢?比如说运维服务,项目服务商真的能胜任运维服务吗?根据招股书上提到的,精英数智的运维服务是公司核心技术业务的衍生业务,该类业务主要来源于公司核心技术产品销售后产生的后续运营维护服务的需求。并且随着煤矿安全生产信息化建设的不断加深和公司新产品的不断推广,精英数智预期未来运维服务收入将有所提升。这里有两个疑问:一是由公司核心技术衍生出的业务,项目服务商是否有能力做?二是精英数智明显也重视运维服务,为什么还要平白无故给项目服务商做,这其中是否有利益交换?

      第五,信息披露不充分。上面也说了,项目服务商参与的收入占比这么大,项目服务费又不具有稳定量化关系,而且又不符合行业惯例,那么你是不是应该更加详细的披露相关信息,让大家能更加直观地了解你和项目服务商之间的合作关系。你好歹选个典型案例具象说明与项目服务商之间的合作关系和具体收费标准,但是在招股书中并未找到相关信息,精英数智仅以项目所属区域的竞争环境复杂度、项目推进复杂性以及区域优势度为依据与项目服务商进行商谈确定最终价格为由搪塞过去。

      注册制下的审核理念就是充分的信息披露,不管你是选择性忽略这个问题还是压根儿就不能披露其中信息,都不可能让你蒙混过关。因为项目服务商的问题不仅涉及的是承揽业务合规性问题,还有费用的真实性问题以及内控制度的有效性问题,监管机构也直截了当的问及是否存在商业贿赂。所以业务模式的问题也成了精英数智IPO被否的核心因素。

      值得一提的是,上一次科创板IPO被否的企业是2019年11月25日的博拉网络。而博拉网络同样被关注到业务模式和业务实质问题。当时上市委认为,博拉网络股份有限公司未能充分披露大数据在其提供的大数据营销及运营、数字媒体投放、电商及其他三类服务中的应用过程及具体表征,未能清晰、准确地披露其为企业提供大数据服务之过程的相关内容,发行人定位为企业大数据服务提供商的依据披露不充分,发行人披露的业务模式未充分体现其大数据服务提供商的定位等。


      科创板对应收账款的审核尺度

      应收账款的问题基本每个企业都有,只是占比大小的问题。精英数智就存在应收账款的问题。如果再深入分析,就会发现应收账款问题的表象背后更深次的问题是企业对上市的不重视。

      根据上交所公布的问询与回复的内容来看,精英数智一共经历了4轮问询,监管机构无一例外的都每轮问询中都提及应收账款的问题。问询结束,在审议会议上再次提到了应收账款的问题,监管机构对精英数智的应收账款问题为何紧抓不放?我们说应收账款很大程度上反映了企业在产业链中的话语权,话语权的强弱更深层次的是核心技术的问题,特别是对于拟上科创板的企业来说更是如此。

      我们也统计了一下今年截至9月1日108家冲刺科创板的企业应收账款的问题,借此想看看上科创板的企业应收账款的质量是怎样的,监管机构对此的审核尺度又是怎样的。

      我们以应收账款占营业收入的比例达到50%为分界线统计,可以发现在这108家企业中,93家企业的应收账款占比在50%以下,仅有15家企业应收账款占比超过50%。在这15家应收账款占比超过50%的企业中,其中8家企业应收账款占比都仅仅是超过50%一点点,而且这些企业账龄在一年内的占比均超过90%,可以说质量没有问题。所以综合以上数据,包括精英数智在内仅有7家企业存在应收账款占比高且质量堪忧的情况,仅占总数的6.5%。

      为什么科创板企业应收账款占比明显要低于其他板块,其中这背后的逻辑也是说得通的。因为科创板的企业首先要符合科创板的定位,也就是说这些企业普遍都具备“硬科技”实力,核心技术强,竞争壁垒高,显然在产业链中的话语权就强,应收账款占比自然较低。

      回到精英数智的应收账款问题上,根据招股书显示,报告期内应收账款余额分别是11,627.27、24,421.75万元和27,039.08万元,占营业收入的比例分别为72.19%、115.94%、106.78%。对于一个营业收入只有2.5亿,净利润不到6000万的企业来说,这个比例肯定是大的,但是这个比例是不是一定不能接受呢?我们做了一个对比,下表是6家今年过会的应收账款余额占比较大的企业与精英数智的对比统计情况。

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      从上表可以看出,精英数智的应收账款余额占比超过100%,但是还有比它更大的,如亿华通和科思科技,占比达到130%。也有和精英数智差不多的,比如震有科技和金达莱,都超过100%。这些企业都统统过会了,为什么精英数智应收账款占比并不是最大的反而被否了。

      通过对比分析这几家企业在招股书中披露的应收账款信息,总结出精英数智在应收账款上犯了三个致命性错误。

      首先是应收账款本身的质量问题,其次是后期回款的解决措施,最后是反映出的内控缺失问题。

      (1)应收账款的质量问题。精英数智应收账款逾期金额分别为8,721.05万元、14,078.99万元和16,781.68万元,占应收账款余额的比例分别为75.01%、57.65%和62.06%,逾期占比是最大的。另外6家企业,其中秦川物联、盟升电子、科思科技逾期金额很小,占应收账款的比例也较小。逾期较大的两家企业是金达莱和震有科技,最后一年逾期金额占应收账款的比例分别为55.03%和49.14%,但是也比精英数智小很多。最关键的是精英数智不仅逾期金额占比大,而且存在一堆客户被列为失信被执行人的情况。根据资料显示,精英数智客户中共有 99 家处于失信状态(含列为失信被执行人、超过1,000万元诉讼被法院强制执行和被申请破产重组,以及控股股东和实际控制人被申请破产重组的情形)其中,国有企业56家,民营企业43家。

      典型的如精英数智2019年度的第三大直销客户山西兴高能源股份有限公司(简称:兴高能源),2019年度精英数智向兴高能源确认销售收入约为726.3万元,当年回款约为280万元。2019年底精英数智对山西兴高的应收账款余额约为426.95万元,对其计提坏账准备约为43.85万元。而兴高能源的董事长和控股股东在2018年8月至12月期间,先后三次被阳泉市中级人民法院、太原市中级人民法院和晋中市榆次区人民法院限制高消费。2018年兴高能源也被列为被执行人,执行标的约为1215.29万元。

      另外还有精英数智2019年非直销第四大客户沁源县鑫盛工贸有限公司的控股股东山西黄土坡煤业集团有限公司已被申请破产重整;2019年精英数智的直销第八大客户永泰能源股份有限公司于2020年1月因未按时履约义务被法院强制执行5笔,执行标的合计金额约5.5亿元;2018年精英数智的直销第九大客户柳林县凌志物资有限公司于2018年9月被列为失信被执行人等。

      这里对标企业可以看金达莱,金达莱也存在少数客户被列为失信人的情况,但是金达莱全部进行了单项计提坏账准备,虽然这些单项金额都不大且未达到企业规定的单项计提坏账的标准。而反观精英数智完全没有。

      (2)后期回款措施。精英数智对于应收账款的期后回款情况并未披露,在回款措施上也就是简单地一句“加强应收账款回收力度”。我能弱弱地说一句这不是废话吗?典型的提出问题后把倒过来的说法当成预设答案。就和问你发现“产品质量有问题”怎么办,你的回答是“改善产品质量”一样,丝毫没有想着解决办法,感觉是破罐子破摔的节奏。那应该怎么做呢?看对标企业金达莱和震有科技的回答。金达莱在招股书中披露了控制应收账款规模,加大回款力度所采取的一系列措施,还列举了国务院颁布的文件,表示国家政策的支持有助于保障公司应收账款的可收回性。再看震有科技,其存在大额逾期应收账款的情况,所采取的措施是这样的,可供学习:

      1)积极与UTStarcom进行洽谈,敦促其尽快回款;

      2)UTStarcom对逾期货款支付完成前,公司将暂缓对其进行批量的设备供货;

      3)终端客户BSNL系印度央企,2019年印度启动了两大国有电信运营商BSNL和MTNL的业务重组复兴计划,向BSNL和MTNL注入资本金2,014亿卢比,同时为BSNL和MTNL发行1,500亿卢比的长期债券提供担保,BSNL获取政府注入资本及发行债券后陆续开始恢复对供应商付款。同时,UTStarcom在《关于与深圳震有科技股份有限公司持续友好合作的说明》中表示,“UTStarcom将积极落实回款事宜,为将来的长期合作奠定良好基础”。由于重组是短暂性因素,且各方均保持良好的长期合作关系,故公司未采取进一步法律措施。

      (3)内控缺失的问题。如前所述,精英数智明知道客户已经发生资信状况后仍然存在不管不顾,与其进行合作。如下表显示:

       6.png

      精英数智给出的解释是“在获取订单的内部控制制度方面,发行人不存在可量化、明确的客户分类和授信标准,而主要根据其在行业内多年的经验和对客户的综合了解,判断其是否具备偿付能力?!?/span>

      我想说其一,对客户是否具备偿付能力是不是更应该看看第三方权威的客观的评判标准呢,而不是觉得和客户熟识就可以主观觉得客户资信没有问题。

      其二,这家企业真是个实在人,实话实说,制度没有就是没有,这一点是非常好的。但是你好歹是要上市,这不是儿戏。你不上市想怎么样都行,反正收不回来钱也是你自己的事。但是你要上市,该有的配套的内控制度还是要有的,不然发生风险怎么和广大中小股东交代。这一点中介机构是不是应该承担一定的责任呢?

      内控的问题还有就是对客户单项计提减值准备的情况。对于处于失信被执行人的客户以及其他逾期情况,精英数智都未单项计提坏账准备,其给出的理由是这些失信被执行人客户不属于资信状况显著恶化的企业,且该等客户应收账款余额未达到发行人单项金额重大的标准(应收账款余额10%以上),故发行人未单项计提上述客户应收账款坏账准备。

      这是太乐观还是太不审慎呢?看其他几家企业,亿华通的做法是不管你是上市公司还是大型国企,逾期都进行单项计提坏账,甚至把计提比例从组合计提比例的6%最高提高到50%进行单项计提坏账。盟升电子应收账款余额占比大,但是逾期金额很小,其也根据谨慎性原则,对应收账款的可回收性进行了关键审计。金达莱和震有科技不仅对应收账款的减值进行了关键审计,也进行了单项计提坏账准备。像金达莱,哪怕没有达到单项金额重大的标准,仅有十几万,只要是失信人,统统根据谨慎性原则进行单项计提坏账准备。这些措施精英数智完全没有。

      分析了这么多,做一个小结。精英数智的应收账款的确很差,但是和他一样差的也不是没有,为什么其他的企业就能获得监管机构的认可顺利过会呢?从分析比较中我们也看出来,科创板对应收账款的容忍尺度还是挺大的,唯一不能容忍的是企业面对应收账款的问题时束手无策,听之任之。你啥也不说啥也不做,监管机构肯定就默认你的应收账款存在实质障碍。如果企业严肃对待应收账款的问题,详细解释原因,认真制定对策,审慎提及比例,建立健全内控并得到有效执行,我觉得应收账款也不是个事儿,毕竟有那么多过会的企业可以参考。


      不具有可持续经营能力

      精英数智在持续经营方面表现出的问题还比较典型,主要从以下几个方面分析。

      (1)政策驱动

      招股书中,精英数智明确提到煤矿安全生产监测属于公共安全保障领域,该行业带有一定政策强制性。因此,公司所处行业的市场需求主要来源于新政策要求的******。

      2018年,山西煤监局发布《山西煤矿安全监察局关于煤矿事故风险平台建设和联网工作的通知》,要求各煤矿企业要建设煤矿信息化综合监控系统平台。截至2020年上半年,山西煤炭行业安全生产信息化建设的完成进度如下:

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      精英数智抓住机会,自主研发了几款平台产品,也就促成了其2018年和2019年收入的快速增长。

      但是我们也看到,在政策驱动下,煤矿都强制性需要建设相关检测平台,这才给精英数智提供了大量客户。万一未来政策风向变动,还会有这么多客户吗?另外从上表也可以看出,山西省煤矿就这么多,完成进度接近60%,未来的收入是能看到头的。这里你可能会问,又不是只有山西有煤矿,其他省份也有,开拓省外市场不就行了嘛,这就是要说的第二个问题。

      (2)区域集中

          报告期内,精英数智主营业务收入金额分别为16,106.69万元、21,063.34万元和25,321.50万元,其中来自山西省的收入金额分别为15,119.81万元19,935.35

      万元和23,261.69万元,占当期主营业务收入的比重分别为93.87%、94.64%和91.87%,存在销售区域高度集中的风险。区域集中并不构成障碍,关键问题是这种局面没有丝毫改善。报告期内全部维持在90%以上,省外市场的份额几乎没有扩展。难道企业不知道这种状况很危险吗?肯定知道,为什么还是改变不了,或许是能力不够。这背后更多的是反映出企业独自开拓市场的能力以及核心技术的先进性问题。独自开拓市场的能力从项目服务商就可以看出一二,核心技术先进性可以看核心技术产品收入占总收入的比例,2017年和2018年仅约30%,也就到了2019年才突然占到65%,前两年占比如此低以及最后一年突然的升高真实性问题都能看出企业或许核心技术优势并不突出。

      (3)行业集中

      报告期内,精英数智来自煤炭企业的收入分别为10,638.85万元、13,599.71万元和23,022.40万元,占主营业务收入的比例分别为66.05%、64.57%和90.92%,比例不仅没有减少,反而大幅提升至90%以上,这给人的感觉是为了上市孤注一掷??!和精英数智核心业务最具可比性的上市公司是梅安森,其完全没有集中在煤炭行业的情况。

      更何况煤炭是典型的周期性行业。行情好的时候企业可能就能挣上钱,一旦行情不好,客户都活不下来了,哪还有业务,企业只能饿死。

      如果这几个问题分开来都不是问题,第一点政策驱动是问题吗?显然不是,环保行业都是政策驱动,不一样一堆企业上市;第二点区域集中是问题吗?也不是??;第三点行业集中是问题吗?更不是啊,电力、通信等都是行业集中的。单个问题都不是问题,都有弥补的机会,主要是三个问题集中在一家企业身上,这就要命了。这还是政策红利期,企业也就5700万的净利润,一旦后期出现任何风吹草动,将对企业正常经营产生严重影响。这触手可及的天花板,监管机构看得很清楚。如果精英数智不解决这样的发展瓶颈,上市还是蛮困难的。


      总结

      最后我们再来梳理一下精英数智被否的原因。首先是业务模式的不被认可,项目服务商获取订单谁都知道是怎么回事,监管机构虽然没有确凿证据表明这其中存在商业贿赂或者利益交换,但是从企业信息披露的遮遮掩掩就能看出这其中存在的问题。其次,这样的业务模式在政策驱动下,在省内可以过得比较好,但是也是短期的行为或者说发展面非常狭窄,一旦向外拓展市场,硬拼实力的时候就会发现这样的业务模式不再有效。最后,这样的发展模式也很大程度上使得企业在产业链中话语权不强,业务是有了,但是能不能收回来钱就要另说。最终造成了企业发展面临瓶颈,可持续经营存在障碍。

      那如何解决呢?送企业一句话,啥时候能把以项目服务商获取业务变成像龙软科技那样通过“技术引领”和“服务导向”的销售模式开展业务,企业离成功上市就不远了。

      精英数智的被否,教训是深刻的,尤其是对那些以技术服务为主的同类型企业,不能一看到自己几个亿的收入、几千万的利润,就认为可以上市了。而不在提升核心技术、打造服务能力、加强内控建设、彰显企业价值上下苦工,这显然不可能达成目的。微信上就精英数智被否,有人写了一篇题为“典型的反面教材,明确了科创板的IPO底限!”,就这样一个“典型的反面教材”,我们不得不深思??!

      最后还是希望精英数智能好好整改,为山西资本市场再添一上市公司。

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